ΤΟ BLOG
05/06/2015 15:05 EEST | Updated 05/06/2016 08:12 EEST

Το ισοζύγιο πληρωμών, το χρέος και ο κίνδυνος χρεοκοπίας

LOUISA GOULIAMAKI via Getty Images

Το παρόν άρθρο αποτελεί μια απλουστευμένη παράθεση κάποιων στοιχείων της μακροοικονομικής θεωρίας, με σκοπό να αναδειχθεί στη συνέχεια το πώς το ατέρμονο debate μεταξύ κεϋνσιανών και μονεταριστών στις Ηνωμένες Πολιτείες έχει επίδραση και υπαγορεύει ηθελημένα ή άθελα τις κατευθυντήριες γραμμές στη διαμόρφωση της στάσης των ελληνικών κυβερνήσεων απέναντι στους θεσμούς και το μνημόνιο από την έναρξη της κρίσης μέχρι σήμερα.

Σύμφωνα λοιπόν με τις λογιστικές ισότητες των μακροοικονομικών μεγεθών, το ισοζύγιο πληρωμών μιας χώρας αποτελείται στην πιο απλουστευμένη του μορφή από το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών και το ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων (θεωρώντας το ισοζύγιο χρηματοοικονομικών συναλλαγών μέρος των κεφαλαιακών). Στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών περιλαμβάνονται το εμπορικό ισοζύγιο, το ισοζύγιο υπηρεσιών, το ισοζύγιο εισοδημάτων και το ισοζύγιο τρεχουσών μεταβιβάσεων.

Το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών συνεπώς περιλαμβάνει συναλλαγές οι οποίες δεν έχουν επενδυτικό χαρακτήρα, αλλά αφορά μεταφορές αξιών λειτουργικής φύσης, συναλλαγών της συνήθους δραστηριότητας βραχυπρόθεσμου ορίζοντα και τελικών αποτελεσμάτων. Το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών αυξάνεται συνεπώς με την άνοδο των εξαγωγών, τη μείωση εισαγωγών, την αύξηση της εισόδου κερδών που προέκυψαν στην αλλοδαπή, την είσπραξη επιδοτήσεων κ.λ.π. Μείωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών μπορεί να προέρχεται από τις αντίστροφες κινήσεις, όπως για παράδειγμα ελλειμματικό εμπορικό ισοζύγιο, έξοδος εισοδημάτων από τη χώρα, μεγάλες πληρωμές προς το εξωτερικό κ.λ.π. Συνεπώς, ένα πλεονασματικό ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών σημαίνει πως αθροιστικά όλα τα παραπάνω στοιχεία προσθέτοντας τις εισπράξεις και αφαιρώντας τις πληρωμές επί μέρους, δίνουν ένα θετικό πρόσημο όταν αθροιστικά η χώρα περισσότερα «εισέπραξε», παρά «κατέβαλε» σε κεφάλαιο για τις τρέχουσες ανάγκες της.

Όπως προειπώθηκε, το ισοζύγιο πληρωμών, που πρέπει να είναι ισοσκελισμένο, αποτελείται από το ισοζύγιο των τρεχουσών συναλλαγών και το ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων. Το ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων τώρα, αποτελείται από τις άμεσες ξένες επενδύσεις προς τη χώρα, τις τοποθετήσεις ξένων σε ντόπιες μετοχές, ομόλογα κ.λ.π., την παροχή δανείων από το εξωτερικό και τις νομισματικές συναλλαγές της κεντρικής τράπεζας της χώρας αναφοράς. Το ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων έτσι μπορεί να αυξάνεται αν αυξηθούν οι εισροές επενδυτικών κεφαλαίων από το εξωτερικό αυξάνοντας την ιδιοκτησία ντόπιων παγίων από άτομα της αλλοδαπής, την αγορά ντόπιων χρεογράφων από το εξωτερικό, την πώληση του νομίσματος της χώρας αναφοράς από την κεντρική τράπεζα στις διεθνείς αγορές κ.λ.π. Όταν έχουμε αύξηση των επενδύσεων ατόμων της χώρας προς τοποθετήσεις στο εξωτερικό, αύξηση της αγοράς μετοχών και ομολόγων της αλλοδαπής από ντόπιους, αγορά του νομίσματος της χώρας από την αλλοδαπή, όλα αυτά μειώνουν το ισοζύγιο των κεφαλαιακών μεταβιβάσεων.

Το ισοζύγιο πληρωμών μιας χώρας, θα πρέπει να είναι ισοσκελισμένο, καθώς οποιαδήποτε εκροή, θα πρέπει να έχει και ένα αντίκρυσμα ως εισροή. Καθώς το ισοζύγιο πληρωμών αποτελείται από το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών και το ισοζύγιο κεφαλαιακών συναλλαγών, σύμφωνα με το διπλογραφικό σύστημα, μία εγγραφή πίστωσης ή χρέωσης στο ισοζύγιο των τρεχουσών συναλλαγών, θα πρέπει να έχει την αντίθετη ισόποση εγγραφή και στο ισοζύγιο των κεφαλαιακών συναλλαγών. Κατ' αυτό τον τρόπο, το άθροισμα των δυο ισοζυγίων (τρεχουσών συναλλαγών και κεφαλαιακών μεταβιβάσεων), θα πρέπει να είναι μηδενικό, υπονοώντας ότι, κάθε έλλειμμα στις τρέχουσες συναλλαγές (π.χ. Εισαγωγές περισσότερες των εξαγωγών), θα πρέπει να χρηματοδοτείται από ένα πλεονασματικό κεφαλαιακό ισοζύγιο (π.χ. Αγορές ντόπιων ομολόγων από το εξωτερικό). Ενδεχόμενη απόκλιση από την επίτευξη του μηδενικού αθροίσματος, συνήθως διορθώνεται από τις πράξεις της κεντρικής τράπεζας, η οποία καλείται να πουλήσει το ντόπιο νόμισμα στις αγορές, ενισχύοντας έτσι το ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων και υποβοηθώντας τη χρηματοδότηση πιθανού ελλειμματικού ισοζυγίου τρεχουσών.

Παρά τη λογιστική φύση των λογαριασμών, υπάρχει γενικώς debate για το αν το τρέχον ισοζύγιο (π.χ. Η ζήτηση για εισαγωγές, ή η προσφορά σε εξαγωγές) επηρεάζει το κεφαλαιακό ενισχύοντας για παράδειγμα την είσοδο (ή έξοδο) ξένων επενδύσεων, ή αν συμβαίνει το αντίστροφο, αν δηλαδή ενισχυμένες ξένες επενδύσεις οδηγούν σε αύξηση της κατανάλωσης και των εισαγωγών. Παρόλο που η άποψη που φαίνεται να επικρατεί είναι αυτή που θεωρεί ως εναρκτήριο παράγοντα την κατανάλωση και τις εισαγωγές, υπάρχουν και απόψεις που στηρίζουν σε κάποιες περιπτώσεις και το αντίστροφο, υπονοώντας πως τα εμπορικά ελλείμματα μπορεί να τροφοδοτούνται από κεφαλαιακά πλεονάσματα, προερχόμενα από το εξωτερικό.

H Ελλάδα, για πρώτη φορά από το 1948 που υπάρχουν διαθέσιμα στοιχεία παρουσίασε πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών, πράγμα που σημαίνει πως από το 1948 μέχρι την περίοδο της κρίσης, ακόμα και οι επιδοτήσεις και κάθε είδους εισοδήματα από την αλλοδαπή (που περιλαμβάνονται στις τρέχουσες συναλλαγές), ήταν ανεπαρκή ώστε να καλύψουν το εμπορικό της έλλειμμα. Το αρνητικό πρόσημο στο ισοζύγιο των τρεχουσών συνεπώς, καλυπτόταν συνεχώς από το κεφαλαιακό ισοζύγιο, το οποίο αντίθετα με αυτό των τρεχουσών, από το 1948 κι έπειτα παρουσίαζε θετικό πρόσημο. Οι ξένες επενδύσεις συνεπώς, η αύξηση του χρέους και οι πράξεις της Κεντρικής Τράπεζας που οδηγούσαν σε περαιτέρω διολίσθηση της δραχμής ήταν βασικοί παράγοντες χρηματοδότησης των εμπορικών ελλειμμάτων της Ελλάδας.

Το ερώτημα που τίθεται, είναι αν το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών είναι ο κύριος παράγοντας διαμόρφωσης του κεφαλαιακού ισοζυγίου σε μια χώρα, ή αν συμβαίνει το αντίθετο, ότι δηλαδή κεφαλαιακές εισροές σε μια χώρα προκαλούν εμπορικά ελλείμματα. Σύμφωνα με την παραδοσιακή άποψη, πρωταρχικός αιτιατός παράγοντας είναι το εμπορικό ισοζύγιο (που ανήκει στις τρέχουσες συναλλαγές). Βάσει αυτού, είναι τα εμπορικά ελλείμματα και η εντόπια ζήτηση ξένων προϊόντων και υπηρεσιών αυτά που θα καθορίσουν και το κεφαλαιακό πλεόνασμα μιας χώρας (το οποίο με τη σειρά του μπορεί να αυξάνει και το χρέος). Μια αντίθετη άποψη, είναι αυτή που τοποθετεί το κεφαλαιακό ισοζύγιο στο κέντρο και θεωρεί ότι το εμπορικό καθορίζεται εκ των υστέρων βάσει αυτού (άποψη που ενστερνίστηκε και ο Μπερνάνκι αναφορικά με τα αίτια της κρίσης στις Η.Π.Α.). Σύμφωνα με την άποψη αυτή, είναι η είσοδος κεφαλαίων σε μια χώρα (και συχνά η αύξηση του χρέους της), ο κύριος παράγοντας διαμόρφωσης εμπορικών ελλειμμάτων.

Η άποψη αυτή δεν είναι ιδιαίτερα δημοφιλής στις μέρες μας με την κυριαρχία των κεϋνσιανών οικονομολόγων στα ΜΜΕ, που βλέπουν ως κύριες αιτίες δημιουργίας φουσκών την ενισχυμένη ζήτηση και όχι την ενισχυμένη πίστωση. Σύμφωνα με τους ίδιους (και την παραδοσιακή όπως αναφέρθηκε άποψη), δεν ήταν οι κεφαλαιακές εισροές σε μια χώρα αυτές που οδήγησαν στη δημιουργία ελλειμμάτων, αλλά ότι αυτές ήρθαν απλώς να εξυπηρετήσουν τη δεδομένη υπερβάλλουσα ζήτηση και κατανάλωση.

Η κύρια κριτική τέτοιων οικονομολόγων για την Ευρωπαϊκή Ένωση, είναι ότι τα βασικότερα αίτια της κρίσης στην Ευρωζώνη, είναι οι σημαντικές διαφορές του εμπορικού ισοζυγίου μεταξύ των χωρών μελών της, κάτι που επιφέρει και σημαντικές διαφορές στα κεφαλαιακά τους ισοζύγια και συνεπώς στην ανομοιόμορφη μεταξύ των χωρών δημιουργία χρέους. Είναι προφανές πως η άποψη αυτή τιμωρεί όχι μόνο τη χώρα που εκδηλώνει υπερβάλλουσα ζήτηση για αγαθά του εξωτερικού, αλλά και τη χώρα που εμφανίζει σταθερά πλεονάσματα στις εξαγωγές, καθώς αυτό τροφοδοτεί τόσο κεφαλαιακά ελλείμματα από μέρους της, όσο και κεφαλαιακά πλεονάσματα στις υπόλοιπες και ενδεχόμενη συσσώρευση χρέους.

Από την άλλη πλευρά, βλέπουμε πως η κατεύθυνση της αιτιότητας δε μπορεί να είναι πάντα μονόδρομη. Οι Η.Π.Α. και η Ελλάδα, παρά τις όποιες διαφορές τους, έχουν μια βασική ομοιότητα, τη διατήρηση σε βάθος χρόνου ελλειμματικών εμπορικών ισοζυγίων, που τροφοδοτούνταν από κεφαλαιακά πλεονάσματα. Το αν τα πρώτα πυροδότησαν τα δεύτερα ή το αντίθετο, δεν είναι κάτι που μπορεί να απαντηθεί ξεκάθαρα και ούτε η αιτιατή σχέση φαίνεται να είναι ξεκάθαρη και σταθερή στο χρόνο.

Δε μπορούμε όμως να μην αναφέρουμε, πως η τοποθέτηση των σύγχρονων εκ δυσμάς οικονομολόγων δεν είναι ακριβής, αν αναλογιστούμε τα βαθύτερα αίτια της δημιουργίας τόσων μεγάλων ανισορροπιών μεταξύ των χωρών. Η εξήγηση ότι το εμπορικό ισοζύγιο επηρεάζει κατά βάση το κεφαλαιακό, κρίνεται ανεπαρκής. Κάθε χώρα και κάθε λαός, ειδικά αν δεν είναι αυτάρκης σε προϊόντα επιθυμεί να τα εισάγει στο βαθμό που μπορεί να τροφοδοτεί τα ελλείμματα αυτά. Το θέμα είναι ότι αυτές οι επιλογές και επιθυμίες μιας οικονομίας σε κατανάλωση, θα πρέπει να χρηματοδοτούνται και από τις αντίστοιχες αντίστροφες ροές κεφαλαίων. Το να θεωρούμε ότι αρχή των ανισορροπιών είναι η υπερβάλλουσα ζήτηση για εισαγωγές ή η υπερβάλλουσα προσφορά για εξαγωγές, είναι σαν να παραβλέπουμε το μεγάλο δυναμικό παράγοντα που αποτελεί η μεγάλη είσοδος και έξοδος κεφαλαίων από μια χώρα.

Τόσο οι Η.Π.Α., όσο και η Ελλάδα, αποτέλεσαν τις τελευταίες δεκαετίες χώρες έλευσης κεφαλαίων από το εξωτερικό. Η ανυπαρξία αυτών των κεφαλαίων θα μπορούσε να μετριάσει τα μεγάλα και διαρκή εμπορικά τους ελλείμματα και κατά συνέπεια να μετριάσει και τη σταθερά ανοδική δυναμική του χρέους τους. Βάσει αυτών, είναι ανακριβές να θεωρούμε κύριο αίτιο της κρίσης στην Ευρωζώνη σήμερα τις μεγάλες διαφορές των εμπορικών ισοζυγίων μεταξύ των χωρών της (π.χ. Γερμανία - Ελλάδα) και είναι καιρός να αρχίσουμε να ερευνούμε τα αίτια της διαρκούς διατήρησης κεφαλαιακών πλεονασμάτων σε κάποιες χώρες (Ελλάδα) και για τόσα έτη.

Είναι πιθανό βάσει αυτού, να βρούμε πως για τα κύρια προβλήματα της Ελλάδας στα μακροοικονομικά της μεγέθη, ίσως φταίει και η υπερβάλλουσα προσφορά κεφαλαίων προς αυτήν, αποταμιευτικών κεφαλαίων από τον υπόλοιπο κόσμο, που όμως δε βρήκαν την αντίστοιχη ζήτηση ποιοτικών επενδυτικών σχεδίων και απλώς οδηγήθηκαν σε καταναλωτικούς σκοπούς, οδηγώντας στη διόγκωση του χρέους.

Η λύση συνεπώς που θα προταθεί, θα πρέπει να βασίζεται στους εξής πυλώνες:

  1. Την ενίσχυση των υποδομών ώστε οι εισερχόμενες επενδύσεις να αποφέρουν κάποιο όφελος στην παραγωγική δυναμική της χώρας, έχοντας επενδυτικό παρά καταναλωτικό χαρακτήρα,
  2. Τη σωστή διαχείριση του ρίσκου και τις εντεινόμενες προσπάθειες μείωσης του κινδύνου χώρας με τις θετικές επιπτώσεις που αυτό θα έχει στο κόστος δανεισμού των επιχειρήσεων και στο γενικότερο επίπεδο των επιτοκίων. Αυτό προϋποθέτει σταθερότητα οικονομικού, νομικού, πολιτικού και κοινωνικού περιβάλλοντος.
  3. Τη χρηματοοικονομική ολοκλήρωση και την τραπεζική ενοποίηση μεταξύ των χωρών της Ε.Ε., ώστε να μετριάζονται οι διαφορές μεταξύ των χωρών αναφορικά με τον κίνδυνο και τα πριμ κινδύνου, με απώτερο στόχο το μετριασμό των διαφορών στις αποδόσεις και στα κεφαλαιακά τους ισοζύγια που οδηγούν ίσως και στη συσσώρευση χρεών, αλλά και εν μέρει στις εμπορικές ανισορροπίες εντός της Ευρωζώνης.

Sponsored Post